2020年(nian)宏(hong)觀經濟展(zhan)望(wang) 外需不確定性有所(suo)緩解；內需增長仍(reng)面(mian)臨壓(ya)力

2019-11-08中(zhong)金觀(guan)點

自(zi)我們(men)發布2019年下半年展望以來(lai)，中國對(dui)美(mei)出(chu)口關(guan)稅又經歷(li)了一輪上調(diao)。但近期中美(mei)貿易摩擦呈邊際緩和態勢。往前(qian)看，我們(men)基(ji)(ji)準的(de)假設(she)是(shi)出(chu)口增長有(you)(you)望企穩(wen)。在6月下旬的(de)宏觀展望報告發布后[1]，中美(mei)經貿磋商(shang)幾經波(bo)折[2]——當(dang)前(qian)的(de)外需環境落(luo)在我們(men)當(dang)時界定(ding)的(de)“基(ji)(ji)準”和“悲(bei)觀”情形之(zhi)間，但與前(qian)者更接近。目前(qian)談(tan)判局勢較(jiao)3季度似有(you)(you)好轉，鑒于此，出(chu)口增長有(you)(you)望低位企穩(wen)。

然(ran)而，內需增長仍(reng)然(ran)面臨壓力。而近期物價上行(xing)可(ke)能暫時制(zhi)約逆周期調(diao)節的力度(du)。雖然(ran)完全(quan)由(you)豬肉供(gong)給沖(chong)擊所致(zhi)，但整(zheng)體CPI上升較快仍(reng)可(ke)能對未來(lai)2個季度(du)左右貨幣政策寬松空間(jian)形(xing)成(cheng)一定“軟(ruan)約束”。另一方(fang)面，本輪(lun)肉價見頂后CPI大概率將快速回(hui)落、甚至(zhi)“超跌”，由(you)此為貨幣寬松和資(zi)產價格表現打開空間(jian)。

我們(men)預(yu)(yu)計，2020-2021年(nian)(nian)實(shi)際GDP增速(su)可(ke)(ke)能(neng)從今年(nian)(nian)的(de)6.1%放緩(huan)至5.9%和5.8%。同時，名義GDP增速(su)可(ke)(ke)能(neng)降至7.3%和6.9%（今年(nian)(nian)預(yu)(yu)期(qi)(qi)7.9%）。我們(men)預(yu)(yu)測的(de)基準假(jia)設是中美貿易摩擦暫緩(huan)、即中美雙方不(bu)再加征新(xin)的(de)關稅[3]。同時，2020上半年(nian)(nian)CPI可(ke)(ke)能(neng)維(wei)持高位，逆(ni)周(zhou)期(qi)(qi)調節力度(du)可(ke)(ke)能(neng)暫時有所(suo)制約(yue)，由此，環比增長(chang)的(de)低點可(ke)(ke)能(neng)出現在2020年(nian)(nian)3季度(du)附近(jin)。

2020年(nian)(nian)CPI均值(zhi)可能升至3.8%，而在(zai)2021年(nian)(nian)回落至1.2%。未(wei)來2-3個季度(du)不排(pai)除(chu)CPI接近、甚至高于4%的(de)可能性。CPI沖高可能對(dui)逆周期調節(jie)政策的(de)力度(du)產生制約，壓低(di)PPI。我們預測2020年(nian)(nian)PPI均值(zhi)在(zai)-2%左(zuo)右(you)，路徑(jing)為前低(di)后高。

我們(men)預計今年(nian)(nian)(nian)LPR和RRR都不再(zai)(zai)下(xia)調(diao)。LPR可能(neng)于2020年(nian)(nian)(nian)下(xia)半年(nian)(nian)(nian)下(xia)調(diao)40個基點(dian)(dian)、2021年(nian)(nian)(nian)上半年(nian)(nian)(nian)再(zai)(zai)下(xia)調(diao)30個基點(dian)(dian)。MLF利率(lv)也可能(neng)下(xia)行，但幅度或(huo)不及LPR。預計RRR在2020年(nian)(nian)(nian)調(diao)降200個基點(dian)(dian)、2021年(nian)(nian)(nian)再(zai)(zai)降50個基點(dian)(dian)。

中(zhong)央(yang)與地方(fang)政(zheng)府的總財政(zheng)赤字(zi)率(lv)明年(nian)(nian)(nian)可(ke)(ke)能擴張1個百分點(dian)左右，主(zhu)要由地方(fang)專(zhuan)項(xiang)債再擴容實現。2020年(nian)(nian)(nian)一(yi)般公共預算赤字(zi)率(lv)可(ke)(ke)能上(shang)升至(zhi)3%，地方(fang)專(zhuan)項(xiang)債額(e)度(du)可(ke)(ke)能上(shang)升1.2萬(wan)億元至(zhi)3.35萬(wan)億元。另一(yi)方(fang)面，明年(nian)(nian)(nian)減稅降費的力度(du)大概率(lv)不及今(jin)年(nian)(nian)(nian)。

基于對貿易談判與貨幣政(zheng)策路(lu)徑的預(yu)測，人民(min)幣匯率或將窄幅波動、先(xian)揚(yang)后抑——2020年(nian)(nian)中美元兌人民(min)幣匯率回(hui)升(sheng)至7附近(jin)，但明年(nian)(nian)年(nian)(nian)底(di)小幅貶值(zhi)至7.06。

我們的(de)預測綜合衡量了潛在(zai)的(de)上行和(he)下(xia)行風險。上行風險主(zhu)要為中美貿易談判好(hao)于(yu)預期，以(yi)(yi)及逆周期調節舉措出臺的(de)時點和(he)力度超預期。另一方面，除了外需(xu)的(de)不確定性以(yi)(yi)外，下(xia)行風險包括金融去杠桿和(he)/或地產相關政策超預期收緊。

短(duan)期內經(jing)濟增長與物價上(shang)漲之間“權衡”更為困難，不失為改革(ge)的(de)契機(ji)——不排除政府政策采取更多改革(ge)措施(shi)促進就(jiu)業增長，尤其是降低(di)對就(jiu)業“吸納能力(li)”強、且前景較(jiao)好的(de)服務(wu)業的(de)準入門(men)檻。


注：
[1] 請參見我們2019年6月16日發布的中國宏觀專題報告《貿易摩擦升溫,經濟增長承壓 | 2019下半年中國宏觀展望》。
[2] 于9月1日對最后一批2500億中國對美出口商品中的一部分（約40%左右）加征15%的關稅，但此后延遲了本應于9月15日實施的一輪關稅上調。
[3] 即美方無限期延遲或取消原計劃于12月15日對3000億美元清單中第二批商品加征15%關稅。